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国信证券:体育用品龙头有望带来长期超额回报

要闻 国信证券:体育用品龙头有望带来长期超额回报,重点推荐申洲国际(02313)安踏(02020)等 2020年2月17日 13:58:02 国信证券

本文来自 微信公众号“学恒的海外观察”,作者:王学恒 丁诗洁。

报告摘要

1.纺织服装产业链影响因子剖析

产业链按参与角色可以分为上游制造商、中游品牌商和下游渠道商。由于大部分终端产品具有生命周期短、款式多、单件价值低的属性,中下游费用占比在整体价值链中相对较高。

对上游企业的投资应核心关注企业成本控制能力与附加价值,成本控制能力是制造业的最核心的竞争力之一,而除此之外,附加价值是避免企业进入恶性价格竞争的关键,两者兼具才能够打造需求旺盛-盈利丰厚-扩产积极的良性循环壁垒;对中下游企业的投资需要重点评估企业的费用使用效率与现金周转状况,因鞋服产品的特性,只有能持续通过研发与营销把握消费者的心智,同时用快速的周转将产品在有限的生命周期内售出,才能实现高额的现金回报。

2.格局占优、成长性好,聚焦运动鞋服黄金赛道

在鞋服品类中,从成长速度和集中度两个维度看,运动鞋服都是行业内最佳投资赛道之一。相比发达国家,我国体育消费占比尚有一倍左右的差距,居民运动参与度、体育政策都促进体育行业的蓬勃发展,行业呈现量价齐升的良好趋势。

国际龙头体育品牌凭借营销与研发资源的不断积累形成了深厚的品牌护城河,同时铸造了深厚的产业链资源壁垒,头部品牌的集中度提升越发显著,Top 2品牌占据27%的世界份额。我国龙头企业也显示出卓越的竞争力,未来在中国市场,将呈现“双超多强”的格局,同时上游制造龙头和下游零售龙头亦将持续获得超额成长。

3.风险提示

1.消费需求明显下滑;2.国际贸易摩擦加剧,国际主要消费市场需求显著下滑;3.企业恶性竞争加剧;4.市场的系统性风险。

4.投资建议:筛选优势格局,把握成长赛道

我们认为纺织服装行业既是传统行业,同时也风潮迭起;既是高度分散,又能孕育巨头。投资的关键在于找到企业的核心竞争壁垒,聚焦长青赛道。体育用品龙头企业展现出多方位的竞争优势,有望为投资者带来长期超额回报。

我们结合对产业链格局的判断和公司的核心竞争力分析,重点推荐优质龙头:龙头供应商申洲国际(02313)、龙头体育品牌集团安踏体育(02020)、龙头品牌零售商滔搏(06110)、龙头本土品牌李宁(02331),同时我们建议积极关注产业链优质标的特步国际(01368)、比音勒芬。

国信证券:体育用品龙头有望带来长期超额回报

报告正文

1.纺织服装产业链影响因子剖析

产业链价值拆分,其中费用占比最高

假设有一件标价320元(出厂价加价倍率4倍),以78折后价250元买到手的衣服(不考虑增值税),以产业链主要龙头公司为样本进行价值拆分,我们得到该产品价值其中包含的制造成本约60元,产业链上中下游企业花费费用约146元,利润约44元。即使采用相似的经销模式,与其他可选消费品行业如家电、手机相比,服装行业的加价倍率和费用占比均较高,主要原因在于服装产品的特性——款式多、单价低、季节性明显等,使得服装销售在相同费用支出下能够实现的收入规模较低,经营杠杆效应相对较弱。

国信证券:体育用品龙头有望带来长期超额回报

产业链上游:核心关注企业成本控制能力与附加价值

我国纺织服装制造行业目前整体增长缓慢、高度分散,但产业链配套成熟、国际竞争力领先,大浪淘沙中蕴藏着结构性投资机会。

从行业背景分析,我国纺织服装制造业在改革开放后的20年承接了世界纺织产业的转移,发展迅速,随后在加入WTO以后进一步打开全球市场,逐步成为世界主要服装消费市场的第一供应来源。近年,随着我国的经济增长、产业升级,我国纺织服装行业整体增长缓慢,低进入门槛与附加值产业向低成本国家地区外流,行业呈现明显的结构分化。

纺织服装产业链上游属于制造业,简单的商业模式为需求驱动产能投资、产销带来盈利与现金、现金进一步投入来驱动增长的循环,因此核心关注指标包括产销量、单价、毛利率、应收应付款账期和资本开支等。

除此之外,考虑到行业整体虽增长缓慢但国际竞争力强,能够在需求、投入、盈利上形成良性循环壁垒的企业,将持续获得超越行业的增长机会。